Quando votano i mercati

31 07 2011

Intorno al 2 Agosto, a meno dell’approvazione di un nuovo tetto per il debito pubblico americano (su cui il Congresso ha il potere), gli Stati Uniti si ritroveranno senza abbastanza soldi in tasca per pagare ciò che è dovuto: cedole sui titoli di stato, pensioni, salari, paghe ai contractors, e così via. Quando i soldi non sono abbastanza, bisogna fare delle scelte. Qualcuno verrà pagato il giorno dovuto, qualcun altro rimarrà a bocca asciutta, e dovrà aspettare. Magari solo un giorno, magari una settimana, dipende da quando le risorse si renderanno nuovamente disponibili.

Quali sono le scelte di un governo in questi casi? Gli Stati Uniti sembrano privilegiare i bond-holders, ovvero coloro che posseggono un titolo di credito, un pezzettino di debito pubblico. Le cedole, insomma, saranno pagate per prime, che siano nelle mani di grandi gruppi finanziari, dei fondi pensione, o dell’impiegato postale. Invece le pensioni, i salari degli statali dovranno aspettare un pochino. Perchè?

Perchè in fin dei conti, chi decide sono i mercati. Rendono disponibili ai governi somme ingenti di denaro, che servono per coprire investimenti e spesa corrente. Viviamo a un certo standard di vita perchè qualcuno ce lo permette, e soprattutto non ha nessun obbligo legale che gli impone di farlo. I mercati permettono la costruzione di un ospedale in Francia, o di una strada negli Stati Uniti, ma per essi (in molti casi) non fa alcuna differenza; quello che conta è riscuotere la cedola quando è dovuta. Se qualcuno si dimostrasse un cattivo debitore, la scelta tra ospedale e strada sarebbe alquanto facile.

Il voto di un impiegato postale, o anche di tutti gli impiegati postali sembra dunque non valere nulla contro il “voto” (non politico) che danno i mercati. E’ difficile infatti credere che l’impiegato passi a votare repubblicano solo perchè la busta paga è arrivata con una settimana di ritardo. Egli continuerà suo malgrado ad andare al lavoro, come tutte le mattine, anche se imprecando un po’. L’investitore è diverso; se vede che tira una brutta aria e i debiti vengono rimborsati in ritardo, ha altri mille usi alternativi del proprio tempo e denaro. Può scappare, e gli Stati Uniti si vedranno costretti ad “alzare il rendimento” che pagano per ogni titolo di Stato. Solo così convinceranno il creditore a restare fedele, e a credere di nuovo.

Immaginare un default statunitense come un armageddon economico è esagerato; tutt’al più alcuni pagamenti arriveranno con qualche settimana di ritardo. Ma l’innalzamento dei tassi che serve a compensare gli investitori per il rischio che corrono è una manovra che costa. Gli Stati Uniti spendono ogni anno intorno ai 350-400mld$ di sola spesa per interessi sul debito pubblico. Risulta chiaro che l’innalzamento anche solo di un punto percentuale (100 punti base in gergo) del tasso farebbe innalzare la spesa pubblica di non poco, riducendo le risorse esistenti per pagare i sopra citati salari, pensioni etc. (senza contare nuovi investimenti, fondamentali per la crescita).

I mercati non si recano all’urna, ma fondamentalmente decidono a chi dare fiducia, a chi affidare il proprio denaro, e questo può contare più di un voto politico. Anche perchè raramente i mercati votano disgiunti. Che sia giusto oppure no, questo dipende. E’ un famoso trade-off, di moda oggi nei dibattiti economici, tra libertà politica e benessere economico. I mercati ci fanno stare meglio, ma chiedono qualche prezzo. Accomodarlo o no è solo una scelta politica.





Santoro lascia la RAI

7 06 2011

La RAI è costituita come una società per azioni. Nei fatti però, il 99,56% della proprietà è posseduta dal Ministero dell’Economia, mentre il restante 0,44% è della SIAE. E di chi è il denaro del Ministero/SIAE? Non certo dei ministri. Basta questo per dire che la RAI soffre della sindrome che soffrono varie aziende pubbliche: è vuota di incentivi al profitto. Nonostante avere in mente il solo profitto non sia un meccanismo perfetto in molti campi (per via delle esternalità, ad esempio), nella televisione esso mette in linea gli incentivi in maniera praticamente perfetta.

Un manager sa infatti che mettendo in palinsesto un programma molto seguito, otterrà maggiore domanda per i suoi spazi pubblicitari, che aumentando di prezzo, incrementeranno così i profitti dell’azienda. Premiare il merito di un bravo autore/conduttore è, per usare un termine preso a prestito dal gerco economico “incentive compatible” per il manager, perchè se egli premia il merito aumenta i profitti, e verosimilmente la sua paga annuale. Ma se l’incentivo a far soldi in azienda, di fatto, non esiste? In fin dei conti, Tremonti non avrà un salario più alto in base alla performance della RAI, nè tantomeno ne subirà un calo se gli ascolti calano. Perchè quindi seguire scelte che aumentano la ricchezza dell’azienda? Meglio seguirne altre…

Da anni la RAI serve gli interessi delle parti politiche, e serve come mezzo di indirizzamento politico talvolta, o di vera e propria propaganda in altri casi. Che Santoro sia schierato è chiaro, ma per una azienda, lasciarsi scappare un conduttore che fa settimanalmente il 23% di share è semplicemente un controsenso. Sarebbe come se il CEO di Mac Donald’s, chiedendosi come rinnovare il parco panini per il prossimo anno, scegliesse di togliere il Big Mac – un’idea geniale.

E in tutto questo chi ci rimette? Ci rimettono in primo luogo una parte di telespettatori (il 23%), che ogni giovedì apprezzano il lavoro di Santoro, della troupe e dei suoi ospiti. Ci rimettono i contribuenti perchè per ogni euro in meno di introiti per la RAI, ci sarà un euro in meno per i cittadini, tratto dalla fiscalità generale, o dal canone, o dal debito pubblico. Ricordiamoci, come dice Berlusconi, che la RAI è la “televisione pubblica, pagata coi soldi di tutti”. Se la RAI perde economicamente, perde il cittadino.

In tempo di crisi, lasciare questi introiti sul tavolo è, a mio parere, un inno all’inefficienza, un insulto a chi paga le tasse. La RAI sta svendendo un asset di tutto valore, che qualche altra azienda (pare La7) saprà sfruttare a dovere. Auguri!





Qualche pensiero random sui debiti sovrani (forse semplificando un po’…)

28 05 2011

Uno degli argomenti che mi rende più dubbioso in economia è la liquidità del mercato dei debiti sovrani. Com’è possibile che gli investitori privati vogliano mettere le loro risorse nelle mani di entità (nazioni, città, regioni…) che costantemente (con eccezioni) sottoscrivono nuovo debito per pagare quello precedente (questa è la realtà, se i deficit sono positivi)? Nel “modellino” del corso base di macroeconomia la questione si salta a piè pari con la velocissima risposta “non c’è rischio! il governo sarà sempre in grado di bussare alla porta della banca centrale, per avere accesso alla stampante di denaro”. Purtroppo, quando uno va “oltre il modello”, ci sono alcune caratteristiche dei debiti sovrani che saltano all’occhio:

  1. In alcune giuridizioni, la banca centrale non può salvare uno Stato (ad esempio in Unione Europea, non uno stato piccolo)
  2. Nessun collaterale viene stabilito ex-ante per proteggere il creditore
  3. (Apparentemente) non c’è nessuna corte che faccia applicare i diritti dei creditori secondo un codice di leggi

Con queste caratteristiche, il debito sovrano sembra più un accordo tra gentiluomini! Il fatto è che quando tra i gentiluomini ci sono gli stati, allora la politica entra in gioco. La scelta tra diverse soluzioni per un default (un rinnovo, una cancellazione, una ristrutturazione del debito) non è affatto banale. Infatti scelte differenti mettono pesi differenti su debitori e creditori, favorendo gli uni o gli altri. Inoltre questa scelta è interamente stabilita ex-post (per quanto ne so) e il potere contrattuale in ogni situazione dipende dalla capacità degli stati di mettere in atto rappresaglie.

Senza uno scheletro ben definito di diritto privato (tra enti di natura pubblica), l’incertezza è lì, ed è probabile che prima o poi l’ammontare di denaro diretto a questo mercato diminuisca (gli spread sui bund tedeschi già ne sono una prova). Dunque, in questo casino, da dove può saltar fuori la liquidità che troviamo sui libri di testo?

Avanzo l’opinione che finora i debiti “outstanding” non fossero così alti rispetto alla disponibilità di denaro nei mercati finanziari. Ma quando troppi debiti tutti insieme matureranno, la liquidità potrebbe sparire. Un recente libro di Aldo Giannuli è stato pubblicato sull’argomento. Il succo del discorso è che nel 2010 ci sarà una discreta difficoltà da parte dei debitori di rinnovare i propri debiti, sia a livello sovrano che privato.
Torniamo per un attimo a come risolvere il problema del collaterale e della corte mancante.
Gli alleati della Merkel hanno recentemente avuto la brillante idea di chiedere alla Grecia di vendere un’isola, per ripagare il debito contratto. Quello che potrebbe sembrare una scemenza alla prima lettura, potrebbe risultare essere una soluzione razionale. Se ci pensiamo bene, tutto quello che la Germania sta chiedendo alla Grecia è di creare un collaterale ex-post. Un’isola greca sicuramente è un asset produttivo, e nelle giuste mani (conosciamo tutti i tedeschi, no?) potrebbe risultare ancora più produttivo. Ci sono due problemi con questa richiesta
  1. E’ fatta ex-post, in altre parole non c’è un contratto.
  2. Anche se ci fosse, non c’è corte dove far valere il diritto

Incredibile ma vero: nel vasto oceano del diritto internazionale non c’è un tribunale per i debiti sovrani… e ne avremmo bisogno. Senza di questo la ristrutturazione dei debiti rimane una cosa arbitraria, dunque incerta.

Girando sul web ho trovato che Christoph G. Paulus (Humboldt University, Berlino) ha scritto un pezzo che propone questo tipo di tribunale. Devo ancora leggerlo, ma ci tornerò sopra!
p.s. Giusto per vedere quali sono le opinioni in giro, molte persone ancora pensano che non aiutare la Grecia causerà danni solo al debitore. Secondo un recente sondaggio citato dalla BBC, l’84% dei tedeschi pensa che il loro paese non debba “aiutare la Grecia a uscire dal suo debito”




Eterodossia #1

21 11 2010

L’altro giorno in treno gli autori hanno avuto una animata discussione. Io dicevo che alcuni corsi universitari sono palesemente non neutrali; basati sulle idee (a volte discutibili) dei professori correlati.

L’altro replicava che questi corsi sono fondamentali, se si tiene conto del quadro più ampio della valanga di esami che abbiamo fatto, perchè timidamente bussano alla porta del pensiero cosiddetto ortodosso, con il quale siamo imboccati fin dal primo giorno di triennale.

Dopo qualche giorno, mi trovo in un certo senso a dovergli dar ragione; anche se, pur ammettendo la necessità che l’eterodossia salti fuori prepotentemente, il dibattito è ancora aperto sui modi: tanti corsi ognuno per se, o una maggior cooperazione? Su questo si può discutere, e non ho ancora grandi idee in merito.

Ma, ritornando sulla terra, che cos’è questa cosiddetta ortodossia? Se dovessi darne una definizione è un metodo di indagine altamente quantitativo, basato su assunti molto forti, tale da risultare spesso puramente speculativo. Speculazione teorica che crea benchmark ideali, di cui l’ortodossia stessa ammette l’inesistenza nella vita reale. Tuttavia rimangono capisaldi di massima, di cui si possono studiare alcuni allontanamenti. Con ciò l’economia è diventata (o ritornata) ad essere una scienza naturale, e non una vera scienza sociale (i motivi storici magari in un altro post… altrimenti leggete Animal Spirits di Shiller e Akerlof).

L’economia rimane dunque una scienza molto settoriale, poiché ha il suo laboratorio sì nel mondo, ma lo rappresenta con qualche schizzo infantile, e trae conclusioni. Come dichiara un recente manifesto di studenti francesi, se l’economia fosse un esercizio mentale di cui compiacersi nelle proprie camerette, tutto ciò non sarebbe che fantastico: costruire un sistema immaginario, stabilirne alcune leggi, e vedere che succede muovendo qualche variabile. Purtroppo come ci ricorda Keynes, il mondo accademico in economia ha un’enorme influenza sul mondo del policy making, più di quanto non ci si aspetti.

Dunque potrebbe essere arrivato il momento che qualcuno si alzi in piedi e dica: “il re è nudo” ! Che l’ortodossia sia messa in discussione.

Pensare di discutere in un solo post una critica ben strutturata all’intero schema ortodosso è impossibile; solo per alcuni temi sono stati scritti libri e libri, con anche eterodossie diverse, e pesi diversi a diverse questioni. Un blog però permette di fare vari post, tanti post, e dunque di criticare giorno per giorno, e rendere economics un po’ più simile a the economy.

Nei prossimi post cercherò di puntare su qualche assunto specifico; spero che questo porti discussione come sempre.. spero che mi arrivi anche qualche pomodoro in testa!

In attesa dei contributi del mio stimato collega… buona serata!





FMI oltre i luoghi comuni

14 11 2010

Solo perchè a volte uno pensa: scrivo, scrivo, scrivo, ma alla fine non si scrive mai. Allora tanto vale fare post brevi, non troppo ponderati, e vedere se si scatena qualche sempre utile, ma mai troppo diffuso, dibattito.

Ultimamente sto scimmiando sul Tajikistan, per un lavoro di gruppo universitario; e dovendo noi parlare della gestione di flussi finanziari dentro il paese (aiuti, prestiti etc.) mi sono chiesto: quale migliore fonte del FMI – figurarsi se non c’è qualche linea di credito aperta; ma soprattutto, quali saranno le tremende ‘conditionalities’ neoliberiste da Washington consensus che questi paladini del villaggio globale impongono?

Estratto dalla pagina dell’IMF [1]:

Uncroyable! Il primo bullet dice proprio “Raise social expenditures”. Ma allora non sarà che bisogna sempre giudicare caso per caso le policies, e non immaginare il Fondo Monetario come una cricca di strozzini neo-liberisti, in cerca di creare un nuovo ordine mondiale massonico e illuminato?

Meditiamo.

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[1]. Lo screenshot proviene da questa pagina: http://www.imf.org/external/np/country/notes/tajikistan.htm





Economia capitalistica: solo un bene?

8 03 2010

Salvare la Grecia o lasciarla fallire? Questa è la domanda che tra economisti e politici (non italiani ovviamente, loro pensano solo alle liste elettorali, a salvarle e a dire che non andavano salvate) va per la maggiore. E’ indubbiamente una domanda la cui risposta merita molta cautela. Salvare o non salvare uno Stato sovrano aderente all’Euro e membro dell’Unione Europea avrebbe un impatto non indifferente sull’economia sia dell’Eurozona sia mondiale. Si sono letti numerosi articoli inerenti a questo argomento: chi a favore e chi contro, ognuno con una propria tesi ed ognuno con le proprie ragioni.

Mi pare di capire dagli atteggiamenti dei Capi di Governo e di Stato internazionali e dalle decisioni della BCE che la Grecia verrà salvata. Decisione giusta o decisione sbaglia? Chi lo sa. Nel “lungo periodo” lo spremo. I mercati finanziari e i loro operatori sono più attenti all’oggi e molto meno al domani, cioè alle scadenze di lungo periodo. Chi compra un titolo oggi non pensa in realtà, se non in casi eccezionali, cosa ne sarà del futuro di quell’impresa o di quello Stato: pensa esclusivamente al suo profitto nel breve periodo. E’ quindi utile tenere come faro illuminante e come una sorta di monito quello che diceva John Maynard Keynes: “nel lungo periodo siamo tutti morti”.

Come si può quindi ben intendere in questa nota non è mio interesse “schierarmi” pro o contro il salvataggio ellenico, ma piuttosto dare qualche spunto di riflessione maggiore rispetto a quella che le due truppe, schierate sul campo impervio dell’informazione, non hanno dato.

E’di qualche giorno fa la notizia che al Tesoro Greco è stata permessa una ulteriore emissione di titoli a debito (bond a scadenza decennale per 5 miliardi di euro complessivi) per rimpinguare le casse dello Stato, ormai in rosso. Questi titoli se acquistati, renderebbero qualcosa come il 7% annuo (percentuale impensabili per qualsiasi titolo obbligazionario) quasi al pari di un buon titolo azionario. Molto appetibili quindi, a fronte però di un rischio di default, ovviamente, molto elevato. Dalla rapidità con cui questi titoli sono stati acquistati sembra però che il mercato li abbia graditi e che abbia voluto dare liquidità (credito, denaro) alla Grecia. Bene, direbbe un incurabile liberista, il mercato sovrano così ha deciso. Mi viene in mente però un parallelismo non troppo forzato che mi suggerisce di non essere così ottimista.

Il parallelismo è, per l’appunto, tra la Grecia attuale e i cosiddetti “second borrowers”, (prestatori di seconda fascia) persone alle quali è stato concesso credito anche se non avevano, nemmeno lontanamente, i requisiti patrimoniali necessari, e  che, insieme alle banche, ci hanno portato alla crisi dei mutui subprime, nata oltreoceano ma sfociata, grazie ad artifici finanziari (come la cartolarizzazione), nella grave e non ancora terminata crisi economica. Tale parallelismo non mi sembra una forzatura in quanto il concetto errato di prestito (credito) che sta alla base del rapporto debitore-creditore è identico. Si prestano soldi a un individuo (“second borrowers”) o ad uno Stato (Grecia) che non ha i requisiti patrimoniali per poterli restituire. Si fa una scommessa (che ci auguriamo tutti sia vincente nel caso greco, per i mutui subprime, come è evidente, non lo è stato), il mercato dà liquidità e spera di avere un ritorno, in termini di interesse e di capitale. E se ciò non avviene? Bè la risposta sta in una sola parola: crisi.

Il problema essenziale sta, quindi, nella concezione del credito facile, conseguenza  dell’enorme disponibilità di liquidità che possono garantire i mercati finanziari, che è una fallace e distorta visione del rapporto debito-credito e del rapporto moneta-credito.  Questo problema ha radici molto profonde e riguarda il nostro sistema economico: il sistema capitalistico.

Il capitalismo è una realizzazione storica del rapporto debito-credito caratterizzata dal fatto di togliere per principio a questo rapporto ciò che lo rende umanamente sopportabile: ossia la chiusura, la fine. Il credito che esso fornisce non è legato alla certezza fin dall’inizio condivisa della scadenza, ma all’incertezza incessantemente contrattata (sui mercati finanziari) della sua indefinita procrastinazione[1].

Ci viene proprio in soccorso, ciò che scriveva March Bloch nel suo saggio “Esquisse d’une historie monétaire de l’Europe”:

ritardare i pagamenti o i rimborsi e far accavallare perpetuamente gli uni sugli altri tali ritardi: questo sembra essere, in definitiva, il grande segreto del regime capitalistico moderno, la cui definizione più esatta potrebbe forse essere «un regime che morirebbe di una chiusura simultanea di tutti i conti». Un regime che si nutre di un ottimismo che, incessantemente, sconta i profitti del futuro, il suo eterno rischioso incombere.

Pensare di poter cambiare il sistema capitalistico è da stupidi, ma non lo è pensare che, parafrasando Leibniz, il sistema capitalistico non è il migliore dei sistemi economici possibili.


[1] Breve estratto da: “Fine della finanza. Da dove viene la crisi e come si può pensare di uscirne” di Massimo Amato e Luca Fantacci.





Berlusconi -750 milioni, De Benedetti +750 milioni

4 10 2009

C’ era già una sentenza, la sentenza Mondadori nella quale è scritto che l’avvocato Previti, Pacifico e Acampora, i legali della Fininvest nella battaglia per il controllo della Mondadori, comprarono con 420 milioni di lire in contanti il Giudice Vittorio Metta per scippare la Mondadori al proprietario legittimo De Benedetti e consegnarla nelle mani di Berlusconi. Questo accadeva venti anni fa, sono quindi venti anni che Berlusconi controlla qualcosa che non è suo. Come si chiama uno che tiene una cosa che non è sua ma è di un altro? A casa mia si chiama: ladro. Potete usare la parola che più vi aggrada, ma secondo me questa rende abbastanza bene l’idea. Nella sentenza Mondadori che punisce i tre avvocati per avere corrotto il giudice e punisce il giudice per essere stato corrotto dagli avvocati, c’è scritto che i soldi venivano dalla Fininvest di Berlusconi e che la corruzione del giudice era finalizzata ovviamente a far ottenere a Berlusconi quella Mondadori che il famoso lodo arbitrale (nel 1989 De Benedetti sigla un accordo con gli eredi Mondadori-Formenton che si impegnavano a vendergli la loro quota della casa editrice Mondadori ma Silvio Berlusconi si intromette nella trattativa e stipula un nuovo accordo con i Formenton; la questione viene rimessa a un collegio arbitrale) aveva invece assegnato indubitabilmente a De Benedetti.

Pochi giorni fa, sabato 3 ottobre, è arrivata una nuova sentenza, quella stilata dal giudice Raimondo Mesiano della decima sezione civile del tribunale di Milano, che ha stabilito il risarcimento che la Fininvest deve alla Cir di Carlo De Benedetti; tale risarcimento è stato contabilizzato in 750 milioni di euro. Le principali motivazioni della sentenza possono già intravedersi nelle parole della Corte di Cassazione che nel 2007 condannano definitivamente Previti &C. Tali parole aprono la strada alla causa civile, sottolineando “tanto il danno emergente quanto il lucro cessante, sotto una molteplicità di profili relativi non solo ai costi di cessione della Mondadori, ma anche ai riflessi della vicenda sul mercato dei titoli azionari”.








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